Dolar dan musuh domestiknya – Beragampengetahuan

Menyusul penggunaan dolar yang pertama pada tahun 2022, Amerika Serikat dan beberapa sekutunya telah meningkatkan taruhannya, dan secara prinsip setuju untuk mulai mendistribusikan keuntungan dari aset-aset Rusia yang disita ke Ukraina. Akibatnya, pembayaran bunga atas surat berharga senilai ratusan miliar dolar yang diinvestasikan dalam cadangan devisa Rusia, termasuk obligasi AS, Eropa, dan negara lainnya, akan ditransfer ke rekening perwalian yang dapat diakses oleh pemerintah Ukraina. Penegasan AS terhadap komitmen ini dikodifikasikan dalam Undang-Undang Pemulihan Kesejahteraan dan Peluang Ekonomi Ukraina (REPO) dan ditandatangani menjadi undang-undang oleh Presiden Biden pada tanggal 24 April 2024.

Hal ini merupakan satu lagi dari serangkaian tindakan yang belum pernah terjadi sebelumnya yang tidak hanya meningkatkan tekanan ekonomi terhadap Rusia namun juga menandai pergeseran dimensi ekonomi dari konflik geopolitik saat ini. Hal ini menimbulkan pertanyaan apakah semua aset yang disita akan ditransfer ke Kiev jika upaya perangnya dilaporkan terus berkurang. (Legalitas tindakan tersebut berada di luar cakupan artikel ini, namun dibahas sepenuhnya di sini.)

Selain militerisasi mata uang, perluasan dasar hukum untuk penyitaan aset asing juga telah mempercepat eksplorasi aktif alternatif selain dolar AS oleh pesaing AS dan beberapa sekutunya. Data terkini menunjukkan bahwa proses de-dolarisasi sedang berlangsung, meskipun sangat lambat. Pelemahan seperti ini sudah diperkirakan terjadi mengingat ketergantungan jangka panjang perekonomian global pada dolar AS untuk perdagangan internasional. Hambatan untuk beralih dari dolar AS cukup besar karena infrastruktur keuangan yang sudah mengakar, termasuk teknologi, sistem akuntansi, praktik penyelesaian yang sudah lama ada, dan adat istiadat yang sudah mengakar. Bersama-sama, faktor-faktor ini memperkuat dominasi dolar dalam jaringan perdagangan global. Tidak mengherankan, inovasi sedang terjadi. Selain itu, mata uang cadangan global secara historis dapat berubah. Dolar menggantikan pound, pound menggantikan gulden, gulden menggantikan real Spanyol (“kedelapan”), dan seterusnya.

Yuan bukanlah alternatif yang layak untuk menggantikan dolar AS karena sejumlah alasan. Namun, pergerakan signifikan menjauhi dolar AS dan eksposur dalam mata uang dolar AS sedang terjadi. Pada kuartal pertama tahun 2024, Tiongkok menjual obligasi Treasury dan agensi AS senilai $53,3 miliar. Penjelasan atas penurunan bunga utang AS mencakup upaya untuk menyeimbangkan melemahnya yuan dengan menguatnya dolar AS, yang melonjak sebagai respons terhadap kebijakan moneter AS yang agresif. Hal lainnya adalah mitigasi risiko, karena Tiongkok (seperti negara-negara lain) perlu menyeimbangkan kepentingan kebijakan luar negerinya dengan meningkatnya kerentanan yang terkait dengan penggunaan dolar AS.

Namun saat ini, sentralitas dolar terancam, bahkan lebih besar, oleh pelaku domestik dibandingkan pelaku asing. Salah satu alasannya dapat ditemukan dalam “Catatan Umum Proposal Pendapatan Pemerintah Tahun Anggaran 2025” yang diterbitkan oleh pemerintahan Biden pada 11 Maret 2024. Catatan kaki penting di halaman 80 memuat pernyataan berikut:

Proposal lain pertama-tama akan menaikkan tarif pajak biasa menjadi 39,6% (termasuk pajak pendapatan investasi bersih sebesar 43,4%). Usulan lainnya adalah menaikkan tarif pajak pendapatan investasi bersih atas investasi di atas $400.000 sebesar 1,2 poin persentase, sehingga tarif pajak pendapatan investasi bersih marjinal menjadi 5% atas pendapatan investasi di atas ambang batas $400.000. Secara keseluruhan, proposal tersebut akan meningkatkan tingkat marjinal maksimum atas keuntungan modal jangka panjang dan dividen yang memenuhi syarat menjadi 44,6%.

Saat ini, tarif pajak keuntungan modal jangka panjang marjinal AS berkisar antara 20% hingga 33% ketika pajak negara bagian dan federal digabungkan. Usulan anggaran tahun fiskal 2025 akan meningkatkan beban pajak gabungan di banyak negara bagian hingga lebih dari 50%. Hal ini akan meningkatkan secara signifikan (dan dalam beberapa kasus melipatgandakan) tarif pajak di pusat-pusat perusahaan besar seperti California (hampir 60%), New Jersey (lebih dari 55%), dan New York (lebih dari 53%). Hal ini akan menetapkan pajak keuntungan modal AS yang tertinggi dalam sejarah AS.

Bagian intrinsik dari daya tarik dolar sebagai mata uang cadangan disebabkan oleh likuiditas, kedalaman, dan luasnya pasar modal, termasuk surat berharga pemerintah, saham, obligasi korporasi, dan sejumlah sarana investasi lainnya. Pemerintah dan perusahaan besar yang menyimpan dolar AS dalam jumlah besar di luar negeri sering kali menginvestasikannya dalam surat utang dan surat utang AS untuk mendapatkan keuntungan dari cadangan tersebut. Rata-rata tertimbang jatuh tempo obligasi Treasury AS saat ini adalah sekitar 71 bulan (5,9 tahun). Perubahan besar dalam undang-undang perpajakan atas investasi jangka panjang dapat mempengaruhi perilaku investor; penerapan pajak keuntungan modal tertinggi dalam lebih dari satu abad menunjukkan sikap bermusuhan yang jelas terhadap investor.

Di sisi lain, dolar AS menghadapi ancaman dari mantan penasihat ekonomi Presiden Trump, yang dilaporkan membahas tindakan hukuman terhadap negara-negara yang tidak lagi menggunakan dolar AS. Saleha Mohsin dari Bloomberg melaporkan pekan lalu bahwa diskusi tersebut mencakup penerapan pembatasan perdagangan, tarif dan denda yang biasanya terkait dengan manipulasi mata uang terhadap pembelot dolar. Seperti halnya proposal untuk meningkatkan pajak keuntungan modal secara signifikan, diskusi publik mengenai tindakan hukuman terhadap negara-negara yang semakin waspada terhadap perdagangan dolar menunjukkan kurangnya kesadaran.

Pengungkapan baru-baru ini tentang penasihat Biden, Jared Bernstein, memperkuat gagasan bahwa dolar memiliki musuh internal dan eksternal. Bernstein telah mengisyaratkan kebijakan de-dolarisasi yang ditargetkan sebagai sarana reindustrialisasi Amerika Serikat dalam kolomnya satu dekade lalu dan dalam pidatonya baru-baru ini. Tujuannya adalah untuk membalikkan periode hampir lima dekade di mana Tiongkok bertransformasi menjadi raksasa manufaktur, di mana Amerika Serikat melakukan deindustrialisasi dan melakukan outsourcing sebagian besar perekonomian industrinya menjadi perekonomian yang sangat terbiayai dan berbasis jasa. Tujuan ini dapat dicapai dengan menerapkan kebijakan dolar yang lemah secara ekstrem.

Bahkan dengan mengesampingkan kesenjangan ideologis (dan praktis) yang besar antara pengeluaran besar-besaran untuk proyek-proyek energi ramah lingkungan dan upaya Amerika untuk kembali menggunakan cerobong asap dan pabrik baja, transisi ini lebih mudah dicapai daripada yang dibayangkan. Membangun kembali basis manufaktur Amerika, baik melalui program yang terkait dengan kelompok kiri (kolektivisme), populisme sayap kanan yang baru lahir (kebijakan industri nasional), atau kombinasi keduanya, akan dengan cepat menyebabkan ketidakselarasan dan crowding out yang parah. Biaya peluang yang berjenjang. Namun semua ini hanya akan terjadi setelah terjadi serangan menyeluruh terhadap nilai dolar. Atau lebih tepatnya, lanjutkan; cara termudah untuk mengikis nilai tukar dolar adalah dengan mendukung agenda kebijakan saat ini dan jangka pendek: bias inflasi, akumulasi utang, ekspansi defisit, intervensionisme perdagangan, dan sebagainya.

Sebagaimana telah dijelaskan dengan jelas oleh kedua belah pihak selama beberapa dekade, insentif untuk memotong pengeluaran telah hilang sepenuhnya di Washington, D.C. Namun, sama seperti visi masa depan industri Amerika yang tampaknya ditandai dengan tingginya inflasi yang disebabkan oleh pembangkit listrik tenaga angin dan pembangkit listrik tenaga batu bara, maka terdapat masalah di sini. Peningkatan belanja pemerintah federal memerlukan penerbitan lebih banyak obligasi pemerintah AS, sehingga mendorong imbal hasil Treasury lebih tinggi. Namun jika de-dolarisasi menjadi tujuan kebijakan, penurunan penggunaan dolar AS akan melemahkan sebagian permintaan Treasury AS, sehingga mengurangi kemampuan pemerintah AS untuk meminjam. Hal ini terjadi ketika biaya pembayaran utang terus meningkat.

Argumen yang sering terdengar bahwa tidak ada pengganti dolar AS tidak berlaku di era stablecoin, aset kripto, perluasan pasar komoditas, dan mata uang digital bank sentral. Pasar bullish emas baru-baru ini sebagian besar didorong oleh bank sentral yang melakukan diversifikasi dari dolar AS dan bersiap menghadapi ketidakpastian geopolitik.

Pedagang komoditas Rusia semakin beralih ke stablecoin seperti Tether (USDT) untuk melewati sistem pembayaran tradisional untuk transaksi keuangan dengan rekanan Tiongkok. Setidaknya dua produsen logam besar yang tidak memiliki izin telah mulai menggunakan stablecoin dan mata uang kripto lainnya untuk transaksi lintas batas, sering kali diselesaikan melalui Hong Kong. Pergeseran ini menggarisbawahi dampak jangka panjang terhadap perekonomian Rusia akibat pembatasan internasional setelah invasi Ukraina pada tahun 2022, khususnya bagi perusahaan yang memperdagangkan komoditas seperti logam dan kayu, yang meskipun tidak terkena sanksi, masih menghadapi tantangan dalam menerima pembayaran dan pembelian peralatan .

Meningkatnya penggunaan mata uang kripto menyoroti kompleksitas yang dihadapi bahkan di negara-negara seperti Tiongkok, yang belum mengikuti sanksi internasional namun telah memperketat langkah-langkah kepatuhan karena Departemen Keuangan AS mengancam akan memberikan sanksi sekunder. Stablecoin memberikan alternatif yang cepat dan hemat biaya dibandingkan transaksi lintas batas berbasis mata uang, sehingga mengurangi risiko pembekuan atau penyitaan rekening bank. Tren ini mencerminkan adaptasi yang lebih luas di Rusia, dengan bank sentral negara tersebut menunjukkan sikap yang lebih terbuka terhadap mata uang kripto dalam transaksi internasional dan anggota parlemen mempertimbangkan untuk sepenuhnya melegalkan penggunaan stablecoin. Selain itu, beberapa perusahaan komoditas Rusia – yang meniru pendekatan yang diadopsi oleh Komite Bantuan Ekonomi Bersama (CMEA) era Soviet – telah melakukan transaksi barter, sehingga menghindari transfer keuangan internasional sama sekali.

Tiongkok meningkatkan cadangan emasnya, yang saat ini mencapai sekitar 5% dari total cadangannya. Ini merupakan bagian tertinggi cadangan emas Tiongkok sejak tahun 2015. Akumulasi ini tidak hanya mencerminkan respons terhadap penguatan dolar dan ketegangan perdagangan, termasuk tarif baru terhadap barang-barang Tiongkok, namun juga upaya diversifikasi yang lebih luas agar tidak bergantung pada dolar. Bank-bank sentral di seluruh dunia telah membeli emas dan membuka rekening mata uang asing di bank-bank lokal/regional yang belum pernah mereka lakukan sebelumnya, sehingga menghindari kemungkinan penjarahan mata uang.

Ancaman terbesar terhadap kesehatan dan kegunaan dolar serta terhadap kesehatan keuangan dan kemakmuran kehidupan masyarakat dan dunia usaha Amerika bukan berasal dari tokoh-tokoh bayangan di negeri-negeri yang jauh, melainkan dari para birokrat rendah hati yang menegakkan peraturan birokrasi Amerika. Kapasitas politik untuk melemahkan fundamental moneter demi mewujudkan kebijakan-kebijakan yang tidak berpandangan sempit, tidak dipikirkan dengan matang, dan mementingkan diri sendiri tidak berarti apa-apa yang berani diimpikan, apalagi dicapai oleh para elit di negara-negara terpencil. Peralihan dari dolar – yang masih dalam tahap awal dan kemungkinan besar akan dibatalkan dengan kebijakan ekonomi yang koheren dan berkelanjutan – dipicu oleh penilaian yang buruk, oportunisme, dan arogansi. De-dolarisasi akan berlangsung perlahan dan terkadang cepat hingga nilai-nilai fundamental dan kebijakan yang memposisikan dolar sebagai jangkar dan magnet perdagangan global dipulihkan.